中概科技股找到新的叙事框架九游体育app官网

互联网与硬科技

盘古开全国，开篇下界说，本文所指“中概科技股”，中概+科技，指主要在香港和好意思国上市的“硬科技”和互联网公司，包括腾讯阿里百度等典型的互联网公司，也包括中芯国际小米梦想万国数据等IT制造业公司，当今还包括比亚迪守望地平线机器东说念主等高端制造公司，但不包括传统央国企和农夫山泉海底捞等耗尽品公司，天然，最中枢的仍然是互联网公司。

之是以要作严格的界说，因为这一轮行情，并非是全部中概股或港股的行情，年头到当今，港股几个行业涨跌幅大幅分化：

最佳的三个行业是资讯科技（+31.9%腾讯小米网易中芯国际梦想中兴通讯比亚迪电子地平线机器东说念主万国数据商汤等），非必需耗尽（+27.4%，阿里比亚迪好意思团京东携程快手百度守望祯祥等）和医药（+21%）。

最差的行业均为下降：动力（-6.1%，包括三桶油、神华）、公用办事（-5%、水电燃气）、玄虚企业（-4.3%，中信、长和、太古等玄虚投资公司），还有历来为港股反弹急前锋的地产建筑行业，涨跌只是合手平。

比拟昨年9~10月的港股普涨行情，本轮行情有我方昭着的特质，基本上辘集合在资讯科技和可选耗尽这两个板块，如果对标好意思股，刚好是Mag7所在的两大行业信息工夫（微软、英伟达、Meta、谷歌）和可选耗尽（特斯拉、亚马逊、苹果），实践上是好意思股科技股行情的延长。

资金聘用这两类有代表性的企业发动行情，是因为中国的互联网企业是往时十几年中国最有成长性、国际竞争力和投资价值的企业，亦然中国中枢财富的外洋柬帖，而在“资讯科技”里的一堆硬科技企业，则是这几年制造业升级的轨则，本文合起来称为“中概科技股”行情。

行情的原因很浮浅，Deepseek的冲击波，我在大年三十早上特地在“钢大的全球配置新念念维圈子”发了一篇，稀疏领导了“中概科技股估值重估”的契机，大年头二又继续深度分析这个话题，当今回头看，这些判断齐很是准确，而且那时如故行情刚刚起步的阶段。

那么，对文中“关注的资金也会更往常一些”的判断，到底当今外资对中概股科技若何看？下一步若何操作？

近几天，我聊了几个外资机构的一又友，包括中国布景的港资和隧说念的西洋机构在亚洲的资金，加深了我对这个问题的连结。尽然中国东说念主看异邦，就像老外看中国相通二维化。

三类中概股投资者

中概科技股中，有三种订价的力量：

1、只作念或以中概股为主的外洋中资资金

2、国内资金通过港股通投资港股，包括机构和散户

3、外资中配置亚洲或新兴权利市集的资金，包括西洋和亚洲机构

关于第二、三类资金来说，齐有我方的投资策略或主投市集，中概科技股并不是主战场，齐是行情来了后，进来玩一把，行情差未几就会卖掉，不会高比例永恒合手有，或者唯有少许个股或仓位永恒合手有。

在这一丝上，内资和外资莫得本色的区别，如果你是一个较少投港股的投资者，那很容易连结外资对中概股的关注进度。第二、三类投资者，实践上齐是离岸投资者，注定是“诚心诚意”的变装，很难单独改变一个市集的订价。

这两类资金的分袂在于投资逻辑：

第二类财富以“港股通”投资为主，这一类资金并非专门冲着中概股来，而是在行业询查中，天然波及到该板块的外洋上市公司，并纳入以A股为主的组合，进行妥洽买卖合手有解决，属于从下到上的“翻石头”投资型，并不稀疏珍摄其中概股的身份。

而第三类资金终年在外洋，很少调研中概股企业，询查资源有限，对有关公司的闇练度，反而不如国内询查机构，仓位属于自上向下的全球配置组合中的新兴市集投资中的一部分，一朝策略上设立了加仓中国财富的标的后，投资司高兴挑一些稳当我方策略和偏好的企业，举座配置，赚贝塔的钱——他们投的就是其“中概股”的身份。

唯有第一类投资者才是中概科技股的中枢，正因为香港是离岸市集，香港腹地资金才是最踏实的资金，也最闇练有关上市公司，也有大量的询查资源进行全场所的障翳。另外，这一类投资者还包括大量内地资金通过多样渠说念流到外洋，以及国内资金开设外洋账户，他们很是一部分的资金齐配置了相对闇练的中概股。

第三类资金的投资民风是自上向下聘用中概股，再自下进取选出我方不错永恒合手有的标的，从份额上，也许不一定最多，但从踏实性上，却是统统这个词香港市集的中枢资金。

小结一下三类资金的投资逻辑：

第一类：从上至下定标的，从下到上选股，长线合手有

第二类：从下到上选股，阶段性合手有

第三类：从上至下配置，仓位变化较大

连结三类投资者的投资逻辑，就不错看一看他们下一步最可能的策略。

2021年前后的变化

前边说过，第二类投资者的港股通合手股比例诚然在束缚上升，但这一类资金并莫得明确的港股或中概股投资策略，其合手股时常是A股合手有行业和作风的延续和补充，比如21年以前，主如果地产和耗尽股的契机，那时的互联网公司实践上是耗尽股投资的延长，而23年以后启动的港股高股息，亦然A股红利作风的延续。

是以本轮中概股科技股行情，一定进度上亦然A股924之后科技股行情的延长，天然有这一类投资者的积极参与。

但这一类资金不会影响中概股的订价，参与规模不会太大，因为A股的科技股行情围绕政策伸开，政策饱读励的齐是“硬科技”，此类公司在A股上市渠说念畅通，估值更高，参与科技股行情的投资者，很少关注外洋股市标的。

港股中独一不同的是红利股，此类投资者以股息率为估值依据，而股息率有很强的行业特征，实践上是自上向下的选股，很是于形成了一个完好的香港红利股投资策略，行情的延续性强，以填平估值差距为宗旨，形成港股市集的托底力量。

但就举座而言，自下进取的选股特征，很难形成完好的港股投资策略，再加上A股投资者默认A股估值溢价，民风给港股打个估值扣头，导致也很难永恒合手有低估的港股，在上升中卖出仍是成为念念维惯性，短期内很难成为港股订价者。

再看第三类——外资，是这几年变化最大的资金。

在21年以前，外资一致看好中国经济的高增速，忠诚慑服轻佻通过投资这些最优秀的中国企业给他们带来薪金，而对企业自身连结并不真切，就像中国投资者买Mag7，他们只是买一个中概股的产业趋势或题材倡导。

但在21年后，一系列风险事件，包括政府监管、俄乌斗争、大众卫生事件、中好意思冲突，给投资者带来不细目性。加上中国经济增速下降，汇率贬值、导致接踵从好意思股、港股到A股的举座除掉，也并不是不看好有关企业——他们实践上并不了解这些企业。

关于此类全球配置的资金，无非是换个市集收获，中国市集不行了，就到日本印度东南亚，中国市集又行了，就从日本印度东南亚回来。

是以，21年以后受伤最严重的是第一类以香港股市为基地市集的腹地投资者，由于近几年出现了严重的香港资金和金融东说念主才的流失，导致中概科技股最主要的订价力量和基石投资者的流失；另一方面，好意思国对好意思股上市中概股的监管政策的不细目性，让大量在好意思股上市的中概股转头港股，中概股的走动和订价中心从好意思股订价变成好意思港共同订价。

资金流失、供给加大，形成估值区间的下移，阿里对标的亚马逊，腾讯对标的Mate，从差未几到唯有对方几分之一，这才是对港股和中概股打击最大的。最惨的2023年，腾讯好意思团等一系列公司在筹画拐点回升仍是很是显著时，仍然出现非感性的大幅下降，对这一类资金的打击很是致命，加快了投资机构外迁，从“本港资金”变成亚洲资金。

是以，中概科技股的估值建立，其实第一波建立的是第一类资金的预期，昨年从财务最优秀的腾讯和成长性最强的好意思团启动，本年到拐点最明确拥抱AI最激进的阿里，这些资金此前两年配置的对象齐是以Mag7为首的好意思股。

但问题在于，香港腹地资金的萎缩是一个大趋势，且形成原因很是复杂，并非是不看好中国经济这样浮浅，现时诚然有所放缓，但拐点如故看不见。

是以现时占比最多的外资仍然是决定背面行情的力量。

公司如故这些公司，资金如故这些资金，但外资投资中概股科技股的逻辑，跟21年以前有很大的不同。

失去叙事智商的中概股

中概科技股行情的第一把火，是Deepseek焚烧的，第二把火，是阿里的财报激发的。

阿里的财报果然这样超预期吗？

营收、净利润和淘天的筹画数据如实是超预期了，但净利润只是增长了4%，如故靠收缩耗费业务达成的，且畴昔中枢的淘天业务在拼多多的挤压式竞争下，看不到重回高增长的可能。

市集最受饱读励的云野心的规复增长和AI收入的加快增长，实践上从上个季度财报已现头绪，上一季度AI有关居品收入已一语气五个季度完了三位数同比增长，上个季度的通义千问新一代开源模子Qwen2.5仍是发布——轨则如故换来一个2.2%的下降，只是因为上个季度的营收只是稳当预期，不如其他互联网公司漂亮。

不错联想，如果不是因为DeepSeek横空出世，这一季阿里的财报，最多换一个5%的上升，因为市集可能会这样解读，CMR上升主要靠佣金率上调，不利商家生态，云业务高增速主要靠里面收入，稀疏是“成本开支加大，目田现款流和回购减少”，是个利空。

真实的变化是投资者如何看待成本开支激进增长，阿里公布财报后的上升，小部分是因为如实超预期，大部分是因为外资的统统这个词投资叙事逻辑的变化。

2021年以前，中国互联网公司出财报，外资投资者最温雅的是GMV增速、月活日活这些运营方针，当成成长股，许多以致只看PS，小破站一台晚会，齐能让股价涨50%。

21年以前，投资中国互联网公司代表“投资中国”的叙事逻辑是，高速增长的耗尽市集、精良的网罗基础举止、高效的居品运营团队，实践上是宏不雅策略投资，并而科技股投资，就像咱们今天看东南亚的Sea、Grab相通，看中的亦然东南亚市集，而不是有关公司的科技实力，这也导致腾讯阿里，看起来跟京东拼多多莫得区别——实践上它们的区别很大。

是以到了2021年以后，中国经济增速下降重叠一系列风险事件，“投资中国”的宏不雅经济叙事逻辑被颠覆，失去叙事智商对中概股的打击是致命的，终末坚合手的投资者只剩下了买低估值的另类投资者，无法进入主流投资者的视野，加上中国财富巨大的波动性，时常踢出了新兴市集投资的范围，被列为另类投资。

是以到了2022-24年，市集关注的是利润增速、分成和回购，把它们当成红利股，轨则事迹越增长，估值越低，诚然阿里从昨年启动就加大了阿里云的干与，也出现了显著的成果，但无奈市集不把你当成科技股，不妥成AI牌桌上的东说念主。

失去叙事智商，对企业估值的影响极大，比如说，现款流期骗方面，如果加大成本开支，就很难再条件大比例回购，只可在投合投资者束缚变化的投资偏好和自身策略之间进行均衡。阿里年内回购超100亿，是中概股中回购最积极的东说念主，但股价一年的涨幅还不如市集传言公司将加大成本开支后一天的涨幅。

这种对阿里巴巴财报的解读，背后反映的是全球投资者“投资中国”内涵的反复变化。

众人不要以为这些专科投资司理对金融宏不雅产业齐很闪耀，我平时遭遇许多产业降生的基金司理，产业内的投资逻辑梳理头头是说念，但对宏不雅经济和金融的连结往往出现知识性的间隙。

全球配置靠宏不雅策略，基金司理并不懂中国的产业发展，即即是专门投科技股的投资司理，可能关于统统这个词产业很闇练，关于产业中那些中国公司也很闇练，但就是会带有一种对中国企业的刻板印象，什么中国市集规模大啊，中国企业的工程师红利啊，不隆重知识产权的保护啊，等等。

是以全球配置的宏不雅策略投资，老是在一个大的叙当事人题之下，比如投资印度是高成长的契机，投资日本是经济转型，投资东南亚是东说念主口稠密的新兴市集，这种大叙事诚然扼杀了个股之间的各别，但平正在于容易被连结，被传播。

是以，外资投资中国，跟散户投资题材股相通，需要一个大的逻辑合理的“叙事框架”，况兼市集经受，才略形成进取协力。

从Deepseek到阿里财报解读，最大的转变在于，外资再行找到了“投资中国”的新叙事框架。

中概科技股找到了新叙事框架

前边说，以互联网为中枢的中概科技股，在2021年以前是一个反映中国问题经济的宏不雅品种，与GDP和耗尽高度有关，是以尽管2023~24年，这些互联网标的利润表仍是建立，但它背后代表的宏不雅经济是下行的，所除外资不给估值，这些业务结构与Mag7中的部分标的颇为近似的公司，比如阿里对亚马逊，腾讯对Meta，估值差距越来越大。

低估值代表契机，近似大空头Michael Burry为代表的另类投资者，看到了这个巨大的契机，但却无法建议一个有共鸣的叙事逻辑，是以只可归类于低估抄底这类莫得联想空间的投资逻辑。

而Deepseek的出现，让投资者坚强到，中国仍是是阿谁和好意思国相通坐在高技术产业牌桌上的东说念主，再也不成装腔作势了。

是以，到了阿里的财报，投资者跳过回购、忽略淘天的营收，要点手脚本开支，看AI和云业务收入增速，这基本上跟解读好意思股Mag7和AI标的的财报一个套路。

外资在我方的连结智商范围内，将中概股纳入好意思股AI投资的举座框架，等于给了投资中国一个新的叙事框架——以中国AI市集为中枢的科技股投资，包括三大上风：

1、基础举止：精良的通讯与云野心的基础举止，早就为AI时间铺好了高速公路

2、产业化：制造业升级正在加快，科技设备自成体系，且领有并肩好意思国的AI东说念主才

3、耗尽应用：宏不雅诚然堕入通缩，但弘大的市集规模只须有一小部分耗尽者也足以支撑AI的发展

应该说，科技股投资逻辑早就存在，中国新动力产业的疏漏有目共睹，只是与往时制造业低成本的上风羼杂在一齐，让外资聘用性地疏远了其中的工夫高出。中概科技股建立新的叙事框架，并非透澈是Deepseek的功劳，只是这一次，Deepseek深深刺入了好意思国最中枢的AI基础设备上风，量变终于激发质变。

这件事情激发的成果，有一丝像当年巴菲特买五大商社，轨则激发了全球对日本财富的关注相通。其实绝大部分东说念主也根柢搞不清醒五大商社是若何回事，顾名念念义地连结成作念营业的公司，诚然实践上并非如斯，但大部分东说念主配置日本ETF的投资者并不care，他们只是以为日本有契机，巴菲特齐投资了，咱们不成错过日本翻身的大契机。

这跟当今中国科技财富的重估是一趟事，对许多外资而言，除了阿里腾讯外，大部分公司其实也搞不清醒，但这个叙事的转变，为堕入AI叙事缺少的好意思股市集注入新的话题，科技行业询查员会将产业链上的中国公司加入股池，加入询查敷陈，销售员会加大中国科技公司的保举，指数公司会设备中国AI和科技投资的指数和ETF，一朝你进入主流谈话权，领有一个有市集卖点的叙事，统统资源齐会为你转运，底本就有仓位的投资者会继续加仓，那些底本不慑服的投资者齐是“怀疑但不质疑”，本着要错众人一齐错的心态，宁可作念错不可错过中国科技股的投资契机。打不外就加入，在职何市集齐是金口御言。

总结下来，外资以前是忠诚看好中国高成长，发怵失去投资中国成长股的投资契机，当今忠诚慑服AI等新产业带来的巨大投资契机，发怵失去中资科技财富的契机，这两者的不同，形成投资逻辑、投资者结构的不同，回到从前险些是不可能的。

这一轮卷土重来的中概股，不再代表中国宏不雅经济，在外洋投行的分析中，总会说一句，诚然互联网巨头加大成本开支，但不会对中国经济增速产生影响。是以中概科技股的契机，不代表港股的举座契机，前文说过，在本港资金踏实之前，港股投资远景仍然空泛。

中概科技股不再是中国经济的宏不雅顺周期品种，不再是总量经济板块，畴昔中国经济的波动，对这一类中概科技股的投资影响将会变小，相悖，它们畴昔可能更受好意思股科技的影响，就像这两年日股、台股成为好意思股科技股的影子股相通。

往时两年在这个AI叙事框架下，台积电超越了统统中概股和其他行业巨头，还往往卓绝Mag7中最低的特斯拉的市值；慑服畴昔，AI叙事框架也能匡助中概科技股中的互联网巨头，松开与Mag7的差距，阿里的市值现时是亚马逊的15 ]article_adlist--> ]article_adlist-->

（转自：券研社）九游体育app官网

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